Привет! Меня зовут Саша Журавлев. Я основатель и управляющий партнер фонда Mento VC. Мы инвестируем в технологические компании на стадиях Seed / Series A в США, Великобритании и Израиле, а в своем телеграм-канале рассказываю, как вижу рынок и принимаю инвестиционные решения.
Одна из вещей, которую я заметил за много лет в венчуре – решения крупных фондов могут быть не так независимы, как принято считать. Мы со-инвестируем с top-tier фондами и пристально за ними наблюдаем. И со временем начали замечать паттерны: одни и те же фонды снова и снова вместе оказываются в одних и тех же сделках. Потому что у них похожий фокус, или есть еще какая-то связь?
Мы с командой Mento VC решили проверить это на данных. Проанализировали тысячи раундов топ-36 фондов мира – и обнаружили 8 устойчивых кланов Кремниевой долины (вообще-то, 11, но при более пристальной проверке трое как кланы не подтвердились). «Кланами» мы считаем группы фондов, которые связаны не только через стартапы, в которые инвестируют, но и рабочими, дружескими и даже семейными связями. Про это не принято говорить вслух, но кто вам еще расскажет если не мы? 🙂
Читайте наше исследование ниже, а если вам интересны регулярные заметки и инсайты о венчуре, разбор наших сделок и новости рынка - добро пожаловать в мой телеграм-канал.
Как мы искали «кланы»
Взяли данные о совместных инвестициях (co-investment) крупнейших фондов и посчитали, сколько раз каждая пара фондов оказывалась в одном и том же раунде. Затем прогнали через Louvain community detection - это алгоритм, который смотрит на сеть связей (кто с кем инвестировал) и автоматически находит группы, внутри которых все связаны между собой сильнее, чем с остальными. Как если бы вы пришли на вечеринку и увидели, что люди стоят не хаотично, а кружками - и в каждом кружке все друг друга знают.
Результат? 8 устойчивых кланов. Клан - это группа фондов, которые системно инвестируют друг с другом чаще, чем с остальными.
Но совместные сделки показывают, что происходит, но не почему. Поэтому мы пошли глубже: собрали граф из 160 партнеров этих фондов и 1469 связей между ними - кто с кем работал, кто с кем сидит в совете директоров, кто чей бывший коллега, кто с кем в семье.
Почему фонды могут инвестировать вместе?
Между фондами всегда есть два вида связей:
Очевидный - похожий инвестиционный тезис. Например: AI B2B, Seed-раунды в Долине. Фонды с похожим фокусом будут выбирать для инвестиций одинаковые сделки, в этом нет ничего удивительного.
Неочевидный - доверие, а именно: дружественные, партнерские и даже родственные связи. Когда мы говорим, что фонды «ходят» друг за другом, мы имеем в виду, что с наибольшей долей вероятности определенные группы фондов будут участвовать в одной группе сделок. Потому что партнер из одного фонда работал с партнером из другого десять лет назад. Потому что их познакомил общий знакомый LP. Потому что они вместе сидят в борде и видят, как другой принимает решения.
Алгоритм нашел связки - фонды, которые инвестируют друг с другом чаще, чем с остальными. Мы собрали их в «кланы», дополнили картой личных связей между партнерами и готовы поделиться с вами.
1. a16z + Seed connectors (SV Angel, First Round, Initialized)
a16z + SV Angel — вместе в 55 из 300 раундов SV Angel (каждый 5-й!)SV Angel + First Round — вместе в 22 из 173 раундов First Round (каждый 8-й) a16z + First Round — вместе в 14 из 173 раундов First Round (каждый 12-й)SV Angel + Initialized — вместе в 14 из 93 раундов Initialized (каждый 7-й!)
Классическая воронка Кремниевой долины: seed-фонды приводят сделки, a16z подхватывает на раундах A/B. Если First Round или SV Angel зашли, значит высока вероятность увидеть a16z в следующем раунде.
SV Angel основал Рон Конвей - легендарный ангел Кремниевой долины, который инвестировал в Google, Facebook, Twitter на самых ранних стадиях. Его суперсила - именно нетворк: он знает всех. И то, что каждая пятая его сделка пересекается с a16z скорее всего говорит о том, что Конвей может позвонить Хоровицу и предложить «посмотреть на этих ребят».
First Round Capital тоже известны как «входная дверь» в Долину для ранних стартапов. Они передают лучшие сделки наверх.
Что насчет семейных связей? Марк Андриссен (основатель и управляющий a16z) женат на Лоре Аррильяга - дочери Джона Аррильяга, одного из крупнейших девелоперов Калифорнии, который построил значительную часть офисной инфраструктуры вокруг Стэнфорда. Получается интересно: фонд, который дает деньги стартапам, в крепкой семейной связи с владельцами земли, на которой эти стартапы работают.
И еще деталь: SV Angel - это семейный бизнес. Сейчас фондом управляет сын Рона Тофер Конвей. Прямая передача фонда от отца к сыну, настоящий клан.
2. Sequoia + Lightspeed
Sequoia Capital - один из самых влиятельных фондов в истории венчура. Ранние инвесторы Apple, Google, WhatsApp, Stripe. Lightspeed Venture Partners - фонд с похожим масштабом, ранние инвесторы Snap, Affirm, Epic Games. У обоих офисы не только в Долине, но и в Индии, Юго-Восточной Азии, Европе.
Sequoia + Lightspeed вместе в 25 из 399 раундов Lightspeed (каждый 16-й)
Алгоритм выделил именно эту пару в отдельный клан, при этом в нашем графе нет ни одной рабочей связи между партнерами именно этих фондов: никто не работал вместе, не сидел в одном борде. Единственное, что их соединяет - университеты: Claire Zau из Lightspeed пересеклась с тремя из четырех партнеров Sequoia: с одним - в Стэнфорде и в маленьком Magdalen College в Оксфорде (там все друг друга знают), с другой - в один год в Стэнфорде, с третьей - в Stanford GSB (бизнес-школа Стэнфорда, ~400 учеников в год).
Это другой тип клана. Если a16z + SV Angel - это скорее конвейер, построенный на личных звонках, то Sequoia + Lightspeed - это клан, который держится на чем-то менее очевидном: общей глобальной географии, похожей LP-базе и, возможно, связях, которые просто не видны снаружи.
3. Benchmark elite + new-wave growth (Thrive, ICONIQ, NEA)
Benchmark - один из самых уважаемых фондов Долины. Ранние инвесторы в eBay, Twitter, Uber, Discord. Команда из 5-6 партнеров (у большинства топ-фондов - десятки). Они делают мало ставок, но каждая крупная, с полной уверенностью.
Benchmark + Thrive — вместе в 9 из 72 раундов Thrive (каждый 8-й)Benchmark + ICONIQ — вместе в 5 из 61 раундов ICONIQ (каждый 12-й)Thrive + ICONIQ — вместе в 4 из 61 раундов ICONIQ (каждый 15-й)Benchmark + NEA — вместе в 3 из 64 раундов NEA
Ядро клана - связь Benchmark и Thrive. У обоих ~75 сделок, из которых 9 совместных. Оба делают небольшое количество крупных ставок. Thrive - фонд Джоша Кушнера (младший брат Джареда Кушнера, зятя Трампа). ICONIQ управляет деньгами техно-миллиардеров - Цукерберг, Джек Дорси.
У NEA 3 совместных раунда с Benchmark, по одному с Thrive и ICONIQ. Связь с кланом подтверждают люди: Chetan Puttagunta из Benchmark - бывший управляющий партнер в NEA, Alexa Grabelle из NEA пришла туда из ICONIQ.
Все 4 фонда на этот раз объединяет даже не общий тезис и не география, а доступ к фаундерам, которого нет у других.
4. Enterprise SaaS pod (Accel, Insight Partners, Bessemer и Salesforce Ventures)
Accel - один из старейших фондов Долины, ранние инвесторы в Facebook, Slack, Dropbox, CrowdStrike. Insight Partners, Bessemer и Salesforce Ventures - крупные фонды, которые специализируются на B2B-компаниях и заходят большими чеками (по $50-200 млн) на поздних стадиях.
Accel + Salesforce Ventures — вместе в 25 из 270 раундов (каждый 11-й) Bessemer + Insight — вместе в 19 из 277 раундов Bessemer (каждый 15-й) Bessemer + Salesforce Ventures — вместе в 17 из 270 раундов (каждый 16-й) Insight + Salesforce Ventures — вместе в 17 из 270 раундов (каждый 16-й)Accel + Insight — вместе в 16 из 318 раундов Insight (каждый 20-й)Accel + Bessemer — вместе в 15 из 277 раундов Bessemer (каждый 18-й)
Специализация клана - Enterprise. Accel ведет сделки на ранней стадии, Insight и Bessemer подхватывают growth, Salesforce Ventures часто идет стратегическим со-инвестором (=стартапы, в которые они инвестируют, полезны их бизнесу и получают доступ к тысячам клиентов Salesforce). Стартапы B2B SaaS наиболее вероятно встретят эту четверку вместе.
5. Index + Greylock (European / old-school SV)
Index Ventures - фонд с европейскими корнями (Лондон, Женева), ранние инвесторы в Revolut, Discord, Figma. Greylock - один из старейших фондов Долины (основан в 1965), ранние инвесторы в LinkedIn, Facebook, Instagram.
Index + Greylock — вместе в 14 из 134 раундов Greylock (каждый 10-й!)
Каждая десятая сделка Greylock проходит совместно с Index. Для фонда с всего 134 инвестициями это серьезная цифра.
Их всего двое в клане, как Sequoia + Lightspeed. И вот что интересно: мы проверили связи между партнерами двух фондов и не нашли ни одной. Ни совместной работы, ни общих бордов, ни даже учебы в одно время. 14 совместных раундов и ноль личных пересечений. Это клан, который существует благодаря тому, что оба фонда смотрят на один и тот же тип сделок и приходят к одним и тем же выводам независимо друг от друга.
Что такого объединяет их, если не общие партнеры? Несколько наших версий:
Index давно не только европейский. У них офис в Сан-Франциско, партнеры живут в Долине. Они работают на двух рынках одновременно, и это как раз может быть ценно для фаундеров: Greylock дает доступ к американскому рынку, Index - к европейскому.
Похожий вкус. Оба фонда известны ставкой на технических фаундеров, которые строят продукт-платформу (Discord, Figma, LinkedIn).
LP-база. Мы не видим, кто вкладывает деньги в сами фонды, но если у них пересекаются LP (крупные family offices, например), те могут рекомендовать со-инвестирование.
6. Khosla + Founders Fund (aka PayPal Mafia)
Khosla Ventures - фонд Винода Хослы (со-основатель Sun Microsystems), ставка на hard tech и науку. Founders Fund - фонд Питера Тиля (со-основатель PayPal), известен готовностью инвестировать в то, во что другие не верят.
Khosla + Founders Fund — вместе в 16 из 184 раундов (каждый 12-й)
Но самое интересное здесь даже не цифры, а люди.
Самая очевидная связь между Khosla и Founders Fund - Кит Рабуа. Сейчас партнер Khosla, а до этого - GP в Founders Fund с 2019 по 2024. Пять лет работал бок о бок с Тилем, знает всю команду лично. Они вместе еще с PayPal, потом был LinkedIn, потом Clarium, потом Founders Fund. 25 лет общей истории.
Для этих ребят даже существует негласный термин PayPal Mafia - так неформально называют группу бывших сотрудников PayPal, которые после продажи компании в 2002 году разошлись по Долине и построили собственные империи.
И еще деталь: Рабуа женат на Джейкобе Хельберге - замгоссекретаря США по экономическому росту в администрации Трампа и советнике CEO Palantir (которую основал тот же Тиль). Вдумайтесь: партнер Khosla женат на человеке из администрации Трампа, который при этом советник в компании Тиля.
7. AI-native / late-growth (NVIDIA, Menlo, DST Global, Conviction)
NVIDIA - уникальный кейс. Компания делает чипы (GPU), на которых работает весь AI - ChatGPT, Midjourney. И когда стартап строит AI-продукт, NVIDIA иногда сама в него инвестирует. Цель: чтобы больше компаний использовали их чипы. Чем больше AI-стартапов, тем больше покупают GPU NVIDIA. Инвестиции как канал продаж. Menlo Ventures (не путать с Mento 🙂 история, как нас однажды приняли за этот top-tier фонд, есть в моем телеграм-канале) - классический фонд Долины, рано сделал ставку на AI (Antrophic, Typeface). DST Global - фонд Юрия Мильнера, заходит большими чеками на поздних стадиях (ранний инвестор Facebook, Twitter, Airbnb). Conviction - фонд Сары Гуо, которая ушла из Greylock и построила чистый AI-native фонд.
NVIDIA + DST — вместе в 14 из 86 раундов DST (каждый 6-й)NVIDIA + Menlo — вместе в 13 из 142 раундов Menlo (каждый 11-й)NVIDIA + Conviction — вместе в 7 из 52 раундов Conviction (каждый 7-й!)DST + Conviction — вместе в 5 из 52 раундов Conviction (каждый 10-й)
NVIDIA - центр этого клана. Каждый 6-й раунд DST и каждый 7-й раунд Conviction проходят рядом с NVIDIA. Логика простая: если стартап строит на GPU NVIDIA, NVIDIA заходит стратегически, а за ней подтягиваются венчурные фонды с AI-тезисом.
Между партнерами Menlo и Conviction прямых рабочих связей нет. Оба фонда хорошо связаны с другими игроками рынка, но не друг с другом: Deedy Das из Menlo - бывший стажер Kleiner Perkins, сохранил связи с фондом. Сара Гуо из Conviction объединяет бывших коллег по Greylock - сейчас они в Benchmark, ICONIQ.
Это самый молодой клан в исследовании, сформированный волной AI. Его держит в первую очередь технология: все четверо ставят на AI, и NVIDIA как поставщик инфраструктуры стягивает их в одни раунды.
И вот что связывает этот клан с другими: Сара Гуо замужем за Pat Grady - управляющим партнером Sequoia, который ведет направление growth. Это значит, что он отвечает за инвестиции на поздних стадиях, когда компания уже большая, с выручкой, и ей нужны крупные чеки ($50-200+ млн) для масштабирования перед IPO. Снова интересно: вместе с Сарой, инвестирующей когда у стартапа еще только идея, прототип, маленькая команда, эта семья перекрывает практически весь AI deal flow - от ранней стадии до поздней.
8. Coatue + private equity (Blackstone, Dragoneer)
Coatue - фонд, который работает на стыке публичных и частных рынков: инвестирует и в стартапы, и в акции на бирже. Blackstone - один из крупнейших в мире фондов прямых инвестиций (private equity), управляет $1+ трлн. Private equity - это когда фонд покупает долю в уже работающей компании (или всю компанию целиком), не на бирже, а напрямую. Обычно это зрелый бизнес с выручкой. Dragoneer специализируется на компаниях перед выходом на биржу (pre-IPO).
Coatue + Blackstone — вместе в 6 из 56 раундов Blackstone (каждый 9-й)Coatue + Dragoneer — вместе в 4 из 16 раундов Dragoneer (каждый 4-й!)
Каждый четвертый раунд Dragoneer рядом с Coatue. Это не венчур в классическом смысле, т.к. все трое заходят на самых поздних стадиях, когда компания уже большая, оценка высокая, и до IPO остается пара шагов. Данных по личным связям партнеров мы не нашли, и клан этот можно сравнить с окраиной венчурной карты - место, где венчур заканчивается и начинается большой финансовый мир.
Что все это значит?
Мы привыкли думать, что венчур работает как конкурс: стартап приходит, показывает продукт, метрики, рынок - и фонд принимает решение на основе данных. На деле это больше похоже на рекомендацию в закрытый клуб. Данные и метрики - это порог входа, без них никуда. Но при прочих равных решает другое: кто тебя привел.
Вот конкретный пример из наших данных. У SV Angel и a16z 55 совместных раундов. Это значит, что Рон Конвей 55 раз посмотрел на стартап, вложил свои деньги - и потом Хоровиц тоже зашел. Хоровиц не проводил анализ с нуля 55 раз. Он видел, что Конвей уже сделал ставку, и это само по себе стало сигналом. Доверие к человеку может дополнить и даже заменить месяцы анализа.
В венчуре любят говорить, что инвестируют в лучших. Наши данные показывают, что часто инвестируют в ближайших.
Но средний стартап не получит денег только потому, что основателя кто-то знает. Вернее, может получить, но если потеряет их - фонд обязательно запомнит. Связи помогают быстрее попасть на радар, но дальше все равно смотрят на продукт, команду и рынок. И система постепенно расширяется через Y Combinator, акселераторы, программы вроде KP Engineering Fellow (через которую прошел Deedy Das из Menlo) - это все способы впустить новых людей в круг, не пропустить таланты. Сара Гуо ушла из Greylock и основала Conviction, и теперь AI-стартапы, которые раньше не попали бы в поле зрения Greylock, получают доступ через нее. Каждый новый фонд, каждый бывший партнер, который уходит и строит свое - это еще одна дверь в систему.
Спасибо, что дочитали до конца!
Данные: анализ совместных инвестиций топ-36 Tier-1 фондов. Алгоритм кластеризации: Louvain community detection (modularity-optimal partition). Граф связей: 160 партнеров, 1469 связей (ex-colleague, board seats, образование, семья). Источник данных по партнерам: Harmonic.
