Мы продолжаем цикл статей о том, как устроен высокочастотный трейдинг простым и понятным языком. В предыдущих двух постах автор описал механику процесса, базовые понятия и рассказал о социальном аспекте HFT (почему гонка за скоростью реакции на рынке превратилась в самоцель). В этот раз речь пойдет о негативных последствиях погони трейдеров наперегонки со временем и о том, как их нивелировать.
Зачем HFT-трейдеры соревнуются в скорости
Повторим еще раз: трейдеры, практикующие высокочастотную торговлю, делают деньги на стратегиях «маркет-мейкинга». Простыми словами, они продают ликвидность биржевым спекулянтам по цене эквивалентной распределению бид/аск. Главное правило подобной стратегии – оказаться на вершине ордерного регистра.
SELL(owner=Whiskey , min_price=10.02, quantity=200, time=9:45:00.000) <- Trades third
SELL(owner=Echo, min_price=10.01, quantity=100, time=9:45:00.003) <- Trades second
SELL(owner=Topher, min_price=10.01, quantity=200, time=9:45:00.001) <- Trades first
------
BUY(owner=Sierra, max_price=10.00, quantity=100)
В этом примере Тофер будет торговать первым, поскольку его ордер пришел первым по минимальной цене. Виски сделала заявку первой, но будет последней в очереди, поскольку предложила цену выше. Действует общее правило: чем больше торгуешь, тем теоретически выше прибыль. Нельзя исключать, что в нашем случае Эхо хотела предложить более привлекательную цену. Скажем, $10,008. Однако действующая норма минимального ценового приращения SEC Rule 612 запрещает ей выставлять цену продажи или покупки в долях цента. Поэтому, можно утверждать, что Тофер стала первой, просто потому была быстрее, а не из-за лучшей цены.
Правило Sub-Penny
На американских биржах существует правило минимального ценового приращения (Sub-Penny rule — аналогичные правила есть и на других биржевых площадках), которое действует как ценовая нижней границы для ликвидности. Оно запрещает продавать ликвидность по цене ниже 0,01 доллара. Допустим, Эхо хочет предложить лучшую сделку, но данная норма не позволяет ей обставить Тофера. Сетевой эффект от этой штуки заключается в следующем: любой, кто желает приобретать ликвидность, должен переплачивать $0,02 за акцию. И весь этот доход идет в карман Тоферу.
Как и в случае с классическим уровнем минимального дохода, от этого страдают две стороны. Во-первых, покупатель, который переплачивает. Во-вторых, продавец, который готов предложить меньшую цену, но его выбивают с рынка.
На цене выше $0,01 движения цены становятся скачкообразными. Например, на распределение бид/аск на $0,05 вы не можете зайти на рынок с ценой $0,049 или 0,045. Поэтому игроки вынуждены больше внимание уделять скорости реакции, а не цене. Ценовое соревнование возможно, когда кто-то из них готов предложить цену, по меньшей мере, на 0,01 доллар лучше, чем у другого. В реальной ситуации рынка это исключительный случай.
А когда соревнование в цене невозможно, маркетмейкеры вынуждены соревноваться друг с другом другими методами — в данном случае, это скорость исполнения заявок.
HFT-трейдеры стремятся «сесть на ренту»
Термин экономическая рента определяет разницу между сырьевыми издержками (любыми факторами производства) на производство любого товара или услуги и ценой этого товара. На конкурентном рынке рента обычно стремится к нулю.
В качестве классического примера экономической ренты автор приводит только что возведенный город на американском Западе. Землевладелец (пусть ее зовут Адель) – тот, кто, как правило, прибывает на место первым. Когда Адель вместе со всем своим скарбом появляется на новом месте, она строит гостиницу. Все, кто прибыл позже нее, вынуждены платить ей ренту за проживание или жить на улице. Таким образом, Адель вольна устанавливать любую цену. Предположим, 100 долларов в сутки.
По мере развития городка строятся новые гостиницы, и Адель со временем вынуждена снизить цену до 50 долларов. Разница между монопольной ценой Адель за проживание и ее новой ценой на конкурентном рынке ($50) – это извлеченная ею экономическая рента или «альтернативный доход».
Если наша Адель зациклена на получении дохода с ренты, она находится в рентоориентированом поведении (rent seeking). В этой стратегии она тратит все свои наличные ресурсы на получение своей доли в уже существующем общественном богатстве, не пытаясь создать что-то новое. Классические учебники экономики предлагают ей в данной ситуации жечь леса вокруг, чтобы никто не строил больше отелей. В современной ситуации у нее была бы возможность убедить городской совет провести зонирование и использовать другие типы регуляции, чтобы остановить конкуренцию.
Другой пример экономической ренты – это минимальный доход и создание профсоюзов, монополий, режимов исключительных лицензий, поведение корпоративных управленцев, которые отказываются совершенствовать производственные процессы, чтобы защитить свое кресло.
В случае высокочастотного трейдинга правило минимального приращения отдает ренту тому, кто быстрее других. В нашем примере Тофер собирает ренту в 0,002 доллара за акцию. Его система трейдинга, алгоритм, который сокращает время получения ответа на запрос с сервера, — это пример рентооринтированного поведения. Он тратит все свои ресурсы, чтобы выбить себе право на эту долю, вместо того, чтобы создавать нечто новое.
Нетрудно догадаться, что, на самом деле, рента составляет все $0,005 с акции. Мы получаем такой результат, если рассмотрим лучшую цену на рынке как переменную случайного распределения на интервале [n x $0.01, (n+1) x $0.01]. Тофер может вкладывать в улучшение своей стратегии получения ренты инвестиции от $0,0049 за акцию. Для него это выгодно, даже если никто из его клиентов не получает от этого доход.
Отмена правила минимального приращения
На протяжении всего XX века на рынках действовали нормы приращения в 1/16 доллара (0,0625). В 2001 Комиссия по ценным бумагам и биржам приказала финансовым рынкам свести шаг приращения до 0,01, а все цены до десятых долей. Поначалу такой шаг показался весьма удачным, это позволило существенно снизить торговые издержки для игроков, поскольку теперь распределение бид/аск стало много меньше 0,0625. Например, на момент написания статьи, распределение на акции Bank of America было $7,93/7,94. В системе 1/16 лучшее распределение могло быть $7.875/7.9375 (или $7.9375/8.00).
В те далекие времена, когда трейдеры торговали только вручную, минимальное приращение цены служило полезной цели. Это помогало предотвратить войну между трейдерами в попытках сбить цену на сотые доли. Сегодня эти опасения больше не актуальны, с тех пор, как игроки на бирже научились использовать компьютеры.
В итоге автор предлагает сделать минимальное приращение еще более дробным. Скажем, добавить долей до $0,001. Это поубавит у трейдеров HFT желания сесть на получение ренты, и снизит стоимость медленной реакции для других до 0,001 доллара за акцию. В этом случае у Тофера может появиться потребность сфокусироваться на других вещах. В итоге ИТ-специалисты, работающие на Тофера и других подобных финансистов могут уйти, чтобы поработать над улучшением инфраструктуры и скорости работы Facebook или Amazon.
Недостатки
В любом случае, подобные глобальные изменения структуры финансовых рынков должны принимать в расчет возможные риски. По счастью, изменения минимального приращения – вещь не новая. Мы можем увидеть ее последствия. Мы уже понижали однажды приращение с 0,0625 до 0,01 без всякой очевидной пользы и видимого вреда.
На валютных рынках обычное минимальное приращение составляет $0,0001. На момент написания материала распределения бид/аск для пары евро/доллар было $1.3027/1.3030. Для рынка ценных бумаг есть пример Бомбейской фондовой биржи и Индийской национальной биржи, где в переводе на доллар, шаг приращения составляет $0,001.
Есть еще парочка возражений, кроме страха глобальных потрясений, которые стоит упомянуть. Кто-то считает, что может вырасти неустойчивость рынков. По мнению автора, об этом не стоит переживать. Сейчас, когда действует правило $0,01, у трейдера нет стимула поднимать цену на 1/1000 цента. Без него такой стимул появляется. Сетевой эффект приведет к росту числа изменений цены, волатильность в целом увеличится, но не настолько серьезно, как предполагают скептики. Несколько мелких прыжков – это еще не один большой прыжок. Неустойчивость выросла и в 2001 году, но тогда цена введения новых правил считалась ничем по сравнению с недостатками правила 1/16.
Другое возражение основано на том, что трейдеру будет труднее оценивать рынки. Вместо того чтобы просто взглянуть на список акций на уровне $10,00, ему нужно будет добавлять позиции акций по цене 10,000, 10,003, 10,0015 и так далее. Для этого потребуется привычка и набор существующих инструментов. Например, программа может отображать цены «не хуже, чем 10,0029». Участнику рынка достаточно видеть кумулятивный ценовой обзор, а не обзор дерева цен.
Преимущества
Первое преимущество отмены правила состоит в том, что распределение бид/аск сузится (в США, возможно, на половину цента). Это облегчит и удешевит для игроков открытие сделок. Хотя, если быть реалистами, это не такое уж большое преимущество.
Более значимым будет перераспределение сил от погони за скоростью реакции на другие цели. В бытность автора трейдером HFT, его коллеги все, как один, были довольно умными людьми, способными делать значимые вещи. Вряд ли стоит тратить свои способности на то, чтобы сделать одного трейдера быстрее другого. Многие неглупые люди смогут сфокусироваться на других задачах. Возможно, что более полезно, вне сферы финансовых рынков. Есть куча технологических компаний. Есть потребность в талантливых людях в сфере финансовых рисков.
В контексте изменения ситуации было еще предложение о введении налога на финансовые транзакции. Но это чересчур крайняя мера.
Продолжение следует...
Другие материалы по теме финансов и фондового рынка от ITI Capital:
- Аналитика и обзоры рынка
- Фьючерсы, индексы и IPO: как на самом деле устроены биржи и зачем они нужны
- Топ-10 книг для понимания устройства фондового рынка
- Фьючерсы, индексы и IPO: как на самом деле устроены биржи и зачем они нужны
- Инфраструктура российского рынка ценных бумаг (краткий ликбез)
- How-to: роботы и API брокерской торговой системы
